爱体育爱体育爱体育成本下降致盈利改善，同心圆配套率持续提升。维持“买入”评级公司发布2023 年半年度报告，2023 年1-6 月实现营收22.37 亿元，同比-10.58%，归母净利润4.94 亿元，同比+35.46%，扣非净利润4.82 亿元，同比+39.55%；其中2023Q2 实现营收13.41 亿元，同比-10.38%爱体育，归母净利润3.21 亿元，同比+29.44%，扣非归母净利润2.33 亿元，同比+33.73%。受国内经济弱复苏、地产基本面震荡筑底以及2022 年底公司促销的影响，公司管材业务短期承压；在渠道协同驱动下，防水净水业务仍处于快速成长通道，但考虑目前同心圆业务占比较小，对公司整体业绩增速的影响相对较小。因此，我们下调2023-2025 年盈利预测，预计2023-2025 年实现归母净利润13.35（16.91）/14.81（20.39）/16.37（24.77）亿元，同比+2.9%/+10.9%/+10.5%；EPS 分别为0.84/0.93/1.03 元，对应当前股价，PE 为24/21.7/19.6 倍。维持“买入”评级。

　　防水净水配套率加速提升，管材业务短期承压2023 年1-6 月实现营收22.37 亿元，同比-10.58%；分业务来看，PPR 管材/PE 管材/PVC 管材/其他主营业务营收同比-11.76%/-15.79%/-19.93%/+29.99%。在渠道协同驱动下，公司防水、净水配套率加速提升爱体育，营收仍保持高速增长，营收占比由2022 年的9.72%增长至2023H1 的14.25%。公司管材业绩短期承压：（1）针对PPR 管材业务，我们分析营收下降的原因：（a）2022 年底促销；（b）2022Q2高基数；（c）2023Q1 二手房和新房销售脉冲回暖，但装修具有时滞性爱体育，且在经济弱复苏背景下，家装需求抑制或更加明显。（2）相较于零售业务，公司工程业务降幅更加显著，主要原因：（a）地产信用风险尚未完全释放，受制于房企资金承压以及政策资金落地缓慢，保交楼进展低于预期；（b）基建市政项目落地进展低于预期管材，这与水泥开工率和发运率数据较弱相佐证。

　　2023H1 公司毛利率为41.16%，同比改善3.43pct；分业务来看，2023 年1-6 月PPR 管材/PE 管材/PVC 管材毛利率同比改善2.63/3.27/8.68pct。公司毛利率显著改善主要系原材料价格大幅下降：根据Wind，2023 年1-6 月PP/PVC/HDPE 平均售价同比降幅分别达-10.36%/-30.74%/-8.09%，其中PVC 价格降幅显著，主要系终端地产需求较弱以及PVC 高库存压制价格持续低位震荡。2023H1 公司净利率为22.51%，同比改善7.79pct，主要系宁波东鹏合立股权投资公允价值变动收益增加所致；如果剔除投资收益管材，2023H1 公司利润总额同比-7%，主要系收入规模减少导致期间费用率同比增加2.30pct。

　　风险提示：原材料价格上涨风险；基建项目进展不及预风险；产能扩张进度不及预期风险。